阡乐科技获悉，中金发布研报称，考虑到敏华控股(01999)内销市场需求承压，外销受关税扰动，该行下调FY2026净利润21%至21.28亿港元，引入 FY2027净利润预测22.55亿港币，当前股价对应FY2026/FY20278/7倍 P/E。维持跑赢行业评级，考虑估值切换和盈利预测调整，下调目标价7%至6.5港币，对应FY2026/FY202712/11倍P/E，较当前股价有 53%上行空间。

中金主要观点如下：

FY25业绩低于该行预期

FY25 实现营业收入169.03亿港币，同比-8.2%，净利润20.63亿港币，同比-10.4%，扣非净利润23.47亿港币，同比+1.3%，业绩低于该行预期，主因公司减值计提影响。公司计划派息每股27港仙，派息率达50.8%。

内销售市场承压下滑，欧洲市场保持亮眼增速

1)内销：受市场疲软和市场竞争加剧影响，FY25内销收入99.27亿港币，同比-17.2%，FY25 剔除铁架实现收入89.92亿港币，同比-16.5%，其中沙发收入65.84亿港币，同比-15.4%，其中销量/ASP同比分别-10.6%/-5.4%;床垫收入24.08亿港币，同比-19.4%;2)外销：FY2025 北美市场收入44.20亿港币，同比+3.2%;市场拓展和客户稳定影响下，欧洲及其他海外市场收入14.69亿港币，同比+22.9%，HG收入 7.77亿港币，同比+15.3%。该行预计关税扰动下，公司凭借优质供应链和客户，有望保持稳健增长趋势。

降本增效效果较好，毛利率持续提升

经营效率提升和原材料成本稳定影响下，公司 FY2025毛利率为40.5%，同比+1.1ppt，其中北美市场毛利率同比+4.4ppt。销售费用率18%，同比+0.19ppt，管理费用率4.44%，同比-0.75ppt，财务费用率0.87%，同比-0.21ppt，受减值计提影响，净利率 12.20%，同比-0.3ppt。该行预计随着公司原材料稳定和降本增效推进，公司盈利水平有望保持较为合理水平。

线下门店持续优化，后续有望加快线上渠道布局

1)线下：受门店优化调整影响，FY2025公司门店净增131 家至7367家，受门店优化战略影响，下半财年较上半财年净减149家门店，FY2025线下门店收入同比-16.6%至67.99亿港币，该行认为随着后续公司加快系列品牌门店布局完善，门店或将保持拓张趋势。

风险提示：原材料价格大幅度波动，地产景气度下行超预期，海外贸易风险。