作者丨青沐

编辑丨六子

金价狂欢过后，老铺黄金的“金身”开始出现裂缝。继今年 2 月、8 月两次调价后，老铺黄金近日宣布年内第三次涨价，大部分产品涨幅达18%-25%，但与此前消费者争相排队抢购的火热景象不同，这一次市场态度明显分化。

去年，老铺黄金是当之无愧的“黄金顶流”，北京SKP、上海豫园等高端门店前常年排起长队，部分热门款式甚至“一金难求”。然而，此番涨价后，虽然仍有消费者赶在涨价前排队抢购，但部分门店客流已较此前冷清，不用排队也能直接购买。

与此同时，老铺黄金的股价也出现了戏剧性的转折。去年，老铺黄金股价一路狂飙，较发行价最高涨幅超26倍。但从今年7月开始，其股价开始持续下滑，距最高点已跌超40%。

金价疯涨，老铺黄金门前排起了长队；金价跳水，市场的热情便瞬间降温。这也不禁让人质疑，老铺黄金苦心打造的“奢侈品光环”，到底是源自品牌的魅力，还是黄金的吸引力?

01
「古法工艺，闯出差异化赛道」

老铺黄金是黄金上市企业中成立最晚的一家，却在最短时间内实现“弯道超车”。去年，“老前辈”周生生、老凤祥的营收都出现了双位数下滑，老铺黄金依然保持超高速增长，市值甚至一度超越了黄金珠宝行业龙头周大福。

*图源老铺黄金官网

老铺黄金与同行大相径庭的超高业绩表现，吸引了大批机构投资者纷纷押注，他们看中的，正是其区别于传统黄金珠宝品牌的差异化竞争力。

首先，是差异化的品牌故事。老铺黄金是中国第一家推广“古法黄金”概念的品牌，其中 “花丝镶嵌”“金银错”等传统技艺，均为国家级非物质文化遗产。

这一差异化定位赋予品牌独特的文化稀缺性，其东方传统文化的基因，也更契合高净值人群对“精神消费”的需求，在黄金珠宝赛道开辟了一条高端差异化路径。

*图源老铺黄金官网

其次，是社交化营销破局。老铺黄金虽然是以传统古法工艺为内核，营销上却跳出传统珠宝的刻板框架，通过在社交媒体上的持续推广和发酵，将自家产品打造为兼具文化感与话题性的社交符号，让高净值人群的“精神消费”有了可分享的载体。

根据老铺黄金招股书，其30岁以下年轻消费群体的比例从2021年的12%提升至2024年的31%。用年轻化语言重构产品价值，是其圈住年轻用户的关键。

再者，老铺黄金在品牌定位上全面对标奢侈品，不仅助推品牌价值与客单价的双重跃升，也填补了国内黄金珠宝市场缺乏本土奢侈品牌的空白。

从售价来看，老铺黄金单价1万元以上的高价产品，占比高达90%。从选址来看，老铺黄金线下门店通常开在爱马仕、卡地亚等奢侈品牌旁边。另外，老铺黄金的软件也全面“奢侈品化”，比如设立VIP会员室、一对一的服务等，让消费者感受到尊贵和被重视。

*图源互联网

这一策略也让老铺黄金吃到了“理性消费”的红利。在经济下行的背景下，不少消费者虽有购买奢侈品的冲动，却也想在性价比、设计感、保值程度上找到更优平衡，老铺黄金则精准击中消费者寻找奢侈品“平替”的心理。

*图源小红书

据老铺黄金公布的一项数据显示，老铺黄金消费者与路易威登、爱马仕、卡地亚、宝格丽、蒂芙尼五大奢侈品牌的消费者平均重合率为77.3%。

而狂飙的金价，则再为消费者高涨的购买欲添了一把火。一方面，黄金本身具有保值功能，容易给消费者“买到就是赚到”的心理；另一方面，在金价持续上涨背景下，老铺黄金的“一口价”模式，会让消费者产生“早买早赚”的心理，这也是为什么消费者往往会扎堆在品牌涨价前排队抢购的原因。

凭借着“古法黄金”这一品牌故事，以及全面对标奢侈品的经营策略，让老铺黄金有了“黄金爱马仕”的品牌标签，风头一时无两。

然而，看似大好的形势背后，资本市场却纷纷撤离。今年6月，黑蚁资本、复星汉兴等早期投资方借着解禁潮清仓离场；多家基金公司也将老铺黄金从其前十大重仓股中退出。但老铺黄金仍在业绩增长的“快车道”上，资本市场到底在担忧什么？

02
「独自狂欢，挤不入顶奢圈」

投资机构的担忧，可以归结为一个问题——老铺黄金到底是在赚“金价波动”的红利，还是“品牌价值”的溢价？

浦银国际证券在研报中指出，老铺黄金的产品本质上还是金饰，无法摆脱金价作为其定价的基础，一旦金价进入下行通道，其对消费者的吸引力将会大大下降。面对这一“灵魂拷问”，老铺黄金也要回答几个问题。

第一个问题，老铺黄金是奢侈品吗？从市场反馈来看，老铺黄金与真正顶奢品牌还存在着明显差异。

老铺黄金在二手市场的表现，也是品牌价值的真实映照。目前，老铺黄金的二手回收价格普遍在零售价的50%左右，这与国际奢侈品60%-90%的二手保值率形成鲜明对比。多家二手奢侈品回收店甚至明确表示不接受老铺黄金，理由是“难以像奢侈品那样鉴定真伪”。

自从“古法黄金”概念爆火后，市场上涌现出大批同类品牌，不仅大幅挤压了老铺黄金的市场份额，也降低了其在流通市场上的品牌价值，这与奢侈品“稀缺性”的属性可谓背道而驰。

第二个问题，消费者认可老铺黄金是奢侈品吗？过去一年，消费者对老铺黄金的追捧，既有对品牌文化的认同，也有金价上涨催生的“保值需求”。不过，黄金市场热度太高，这两种动机相互交织，让人很难清晰判断哪个才是核心原因。

但今年10月以来，黄金价格大幅跳水，这层迷雾也逐渐被吹散。今年，老铺黄金的排队热潮明显消退，当金价带来的“保值感”消失，涨价反而给消费者带来了巨大的心理落差。

*图源国际黄金价格走势

所以，消费者购买老铺黄金，到底是更倾向买黄金的价值，还是品牌的价值，答案似乎已经呼之欲出。

第三个问题，资本市场认可老铺黄金是奢侈品吗？据财报显示，老铺黄金近四年毛利率稳定在40%以上，远高于同期周大福、周大生约20%，老凤祥、中国黄金10%左右的毛利率。但与爱马仕常年维持在70%以上的毛利率相比，其尚未具备脱离成本定价的能力。

这是因为老铺黄金的“一口价”模式，包含了较大比例的材料价值，一旦黄金价格上涨，就会蚕食公司的毛利润。今年上半年，尽管老铺黄金已经进行提价，但由于涨价幅度赶不上黄金涨幅，其毛利率还是同比下滑。

老铺黄金这种商业模式的不确定性，也反映在公司的估值逻辑上，根据浦银国际的研究，老铺的股价与金价之间具有非常高的相关性。

*图源浦银国际公司数据

由此可见，消费者和资本市场都已经用脚投票，为老铺黄金的奢侈品模式投下了不信任的一票。“黄金”是老铺黄金闯入奢侈品赛道的优势，但同时也成为了其身上的枷锁。

03
「“人设”不稳，消费者难买账」

客观而言，黄金饰品的黄金属性决定了消费者很容易将其与金价深度绑定。要扭转这种认知，老铺黄金光靠向上锚定品牌定位远远不够，更需要构建品牌的独特性和稀缺性，才能让消费者认可“品牌价值”而非仅关注 “黄金本身”。

但老铺黄金商业模式上存在的“脆弱性”，却加大了其深挖护城河的难度。

一方面，重营销轻研发的打法，会透支品牌本身。近年，老铺黄金的营收增速非常快，今年上半年，其营收为123.54亿元，同比增长251.0%。但与此同时，销售费用也达到了14.64 亿元，同比增长 175%。老铺黄金表示，销售费用的增加主要用于扩展门店、新店促销等。

相较之下，老铺黄金的研发费用占比一直都不高。2021年-2024年，其研发费用占当期收入的比例不断下滑，今年上半年，其研发费用仅为2451 万元，占收入比例低至0.2%。

尽管老铺黄金表示会坚持原创设计和产品迭代，但背后频繁出现的质量问题，以及一直被诟病的代工模式，似乎都与品牌宣传的“手工匠心”模式严重背离。在社交媒体上，不少用户投诉老铺黄金的产品出现生锈变色、变形、掉钻等问题。

*图源小红书

如果不能通过产品让消费者直观感知到其在“古法黄金”赛道的稀缺性，消费者的忠诚度就难以真正建立。一旦营销投入减少，品牌影响力也会随之下滑。

另一方面，老铺黄金“黄金产品+自营模式”的模式，导致其存货规模较大，加剧了现金流的压力。

2021年-2024年，其存货余额分别为7.70亿元、8.07亿元、12.68亿元和40.88 亿元，截至2025年6月末，存货进一步增至86.85亿元。存货规模不仅占用了大量资金，还会面临着金价波动导致的存货减值风险，一旦周转变慢，现金流便会非常紧张。

根据天眼查数据，今年上半年，老铺黄金的经营活动现金流净流出22.15亿元，已连续三年为负值。这一情况也与同行业企业形成较大反差。以周大福为例，其在2024财年和2025财年的经营活动现金净额分别为138.36亿港元和102.55亿港元。

*图源天眼查

因此，老铺黄金不得不向资本市场募资“补血”，近日，老铺黄金宣布通过配售317万余新H股，募资27亿港元，这已是该公司在短短五个月内的第二次大规模融资。

但这种建立在外部“输血”基础上的拓展模式，不仅未能挽回资本市场的信心，反而让市场担忧其扩张后会进一步稀释品牌的高端调性，老铺黄金急于问鼎市场的急躁，也悄然改变了它的品牌航向。

奢侈品牌的精神内核，从来都是时间沉淀出的厚重感，而非短期热度的堆砌。若老铺黄金一心追逐短期表现，反而会让关于品牌的“噪音”不断放大，模糊了品牌的奢侈定位。

要想真正跻身高端奢品阵营，唯有褪去“金价依赖”的浮躁，一步一个脚印夯实品牌内核，老铺黄金方能在行业浪潮中走得更稳、更远。